天美传媒 Insight
Gu铆a para calcular el valor de los escudos fiscales
La mayor铆a de los autores calculan el valor de los escudos fiscales entendi茅ndolo como el valor actual adecuado de los ahorros fiscales obtenidas gracias al pago de los intereses de la deuda. Otros proponen que los ahorros fiscales se descuenten de la tasa libre de riesgo o del coste del capital de la empresa sin apalancamiento. El profesor del 天美传媒 Pablo Fern谩ndez muestra que el valor de los escudos fiscales depende 煤nicamente de la naturaleza del proceso escol谩stico de los aumentos netos de la deuda.
El escudo fiscal es la estrategia para reducir los impuestos mediante desgravaciones fiscales. Por ejemplo, como el pago de los intereses de la deuda es un gasto desgravable, endeudarse puede servir de escudo fiscal.
Pese a la importancia de esta cuesti贸n, no existe un consenso entre los expertos en finanzas sobre cu谩l es el m茅todo correcto para calcular el valor de los escudos fiscales. La mayor铆a de los autores lo hacen entendi茅ndolo como el valor actual adecuado de los ahorros fiscales obtenidos con el pago de los intereses de la deuda, mientras que otros proponen descontarlos de la tasa libre de riesgo. Mientras que algunos te贸ricos financieros sugieren descontarlos del coste del capital de la empresa sin apalancamiento, otros proponen descontarlos el primer a帽o del coste de la deuda y en los siguientes del coste del capital de la empresa apalancada.
En su art铆culo "", el profesor de Direcci贸n Financiera del 天美传媒 Pablo Fern谩ndez muestra que el valor de los escudos fiscales depende 煤nicamente de la naturaleza del proceso estoc谩stico de los aumentos netos de la deuda. En concreto, Fern谩ndez demuestra que el valor de los escudos fiscales en un escenario sin costes de apalancamiento es la tasa fiscal por la deuda corriente, m谩s la tasa fiscal por el valor actual de los aumentos netos de la deuda.
La ecuaci贸n propuesta por Fern谩ndez es v谩lida para las perpetuidades y para las empresas con cualquier patr贸n de crecimiento. El problema es c贸mo calcular el valor actual de los aumentos netos de la deuda, ya que exige conocer la tasa de descuento correcta que debe aplicarse al aumento esperado de la deuda.
Calcular el valor del escudo fiscal seg煤n el escenario
Para comprender mejor la f贸rmula general, Fern谩ndez la aplica a situaciones concretas: la deuda es de un a帽o pero prorrogada a perpetuidad; la deuda es proporcional al valor burs谩til de los recursos propios; la deuda es proporcional al valor contable de los recursos propios; la deuda es proporcional al valor contable de los recursos propios y los aumentos de la deuda son tan arriesgados como los flujos de caja libres; la empresa tiene un volumen de deuda prefijado. De este modo, Fern谩ndez sistematiza esta 谩rea de estudio, identificando la soluci贸n para cada caso y qu茅 soluci贸n de otros autores debe utilizarse en cada situaci贸n.
En el caso de la deuda perpetua, el valor de los escudos fiscales equivale a la tasa fiscal por el valor de la deuda.
Cuando el nivel de deuda es fijo, Fern谩ndez sugiere el uso de la f贸rmula de Modigliani y Miller. El valor de los escudos fiscales es su valor actual descontado de la rentabilidad requerida sobre la deuda.
Si el ratio de apalancamiento (D/E, en donde D es el valor de la deuda y E el valor de los recursos propios) es fijo en valor burs谩til, seg煤n Fern谩ndez la f贸rmula a utilizar es la de Miles y Ezzell. Sin embargo, tiene algunas pegas. En primer lugar, Miles y Ezzell suponen que el riesgo de aumentar la deuda es similar al riesgo del flujo de caja libre. Segundo, el supuesto Dt=L*Et no es una buena descripci贸n de la pol铆tica de deuda de una empresa porque en un escenario futuro negativo (un precio bajo de las acciones), la empresa apalancada tendr谩 que aumentar su capital y pagar la deuda, y no es 茅ste el momento preferido por las empresas para aumentar su capital, sostiene Fern谩ndez. Y en tercer lugar, aunque se trata de una soluci贸n elegante, la f贸rmula Dt=L*Et no es realista, ya que no se sabe de ninguna empresa que siga esta pol铆tica financiera.
Si el ratio de apalancamiento es fijo en valor contable y los aumentos del haber tan arriesgados como los flujos de caja libres (los aumentos de la deuda son tan arriesgados como los flujos de caja libres), debe aplicarse la f贸rmula propuesta por Fern谩ndez en uno de sus trabajos anteriores: el valor de los escudos fiscales VTS0=D0*Ku*T/ (Ku-g).
El art铆culo tambi茅n desarrolla nuevas f贸rmulas para el caso en que el ratio de apalancamiento es fijo en valor contable pero los aumentos del haber tienen un riesgo diferente al del flujo de caja libre.